Aktian Taloudellinen katsaus 2/2012

Lehdistötiedote
vapaasti julkaistavissa
16.5.2012 klo 10.00

EUROKRIISIN  TAKATALVI  JÄÄDYTTI  VIHREÄT  VERSOT

RAHALIITON  KYKY  KESTÄÄ  KREIKAN  MAHDOLLINEN  EUROERO  JA  ESPANJAN PANKKIONGELMA  ON  SILTI VAHVISTUNUT  VIIME  KUUKAUSIEN  AIKANA

Aktian perusennusteessa eurokriisi rauhoittuu vähitellen syksyn aikana ja luottamuksen vähittäinen palautuminen kääntyy tukemaan aktiviteettia. Suomen talouden notkahdus jäi päättyvän kevään aikana sen verran vaimeaksi, että BKT kasvaa 0.3 % vuonna 2012. Kun finanssi­politiikan kiristys rasittaa aktiviteettia, BKTn  kasvu jää 1.5 % prosenttiin 2013. Suomen talou­den trendikasvu vakiintuu jatkossa noin 2 prosentin tasolle.

    Jos eurokriisin rauhoittaminen epäonnistuu, yleiseurooppalainen taantuma syvenee. Tässä uhkaskenaariossa, jonka todennäköisyydeksi arvi­oim­me 40 %, kokonaistuotanto supistuisi Suomessa 2-4 % nykytasoltaan.   

    Euroalueen ja sen myötä Suomen kyky selvitä Kreikan mahdollisen euroeron tartuntavaikutuk­sista on vahvistunut syksyn jälkeen. Ensinnäkin, joulu-maaliskuun politiikkapäätökset vahvistivat euroalueen kriisinsietokykyä merkittä­västi. Toiseksi, euro­kriisi ei ole tarttunut maailmantalouden aktiviteettiin. Pohjois-Amerikan ja Aasian kasvu, joka on jatkunut odotet­tua­kin vahvempana, tukee maailmankaupan kasvua. Kolmanneksi, Euroopan Keskuspankin LTRO-likvidi­teetti­­toimet ovat vähen­täneet luottolaman riskiä olen­naisesti. Neljänneksi, vakaiden euromaiden ja varsinkin Saksan kasvu on kestänyt odotettua paremmin Etelä-Euroopan kriisimaiden taantuman syvenemisen, jota kiristys­toimet ruokkivat. Kaiken tämän ansiosta uhkaskenaario olisi toteutuessaan vähemmän kohtalokas nyt kuin muutama kuukausi sitten.

Suurimmat tammikuun jälkeen tapahtuneet ennustenäkymän muutokset seuraavat:

• Vielä tammikuussa oltiin jokseenkin varmoja siitä, että eurokriisi tulee hidastamaan rajusti myös muun maailman kasvua. Tämä pelko on kevään aikana vähentynyt olennaisesti.
• USAssa sekä kovat talousluvut että luottamusindikaattorit kertovat ta­lou­den kasvavan kohtuul­lisen vakaasti. Ennuste­jaksolla toteutuvan taantuman riski on pienentynyt, mutta poliittinen takalukko yhdistyneenä liittovaltion velkatrendiin pitää taantumariskin tapetilla pitemmässä juoksussa.
• Viime syksynä sekä kovat talousluvut että luottamusindikaattorit kertoivat Euroopan olevan matkalla taantumaan. Tilastot vahvistivat euro-BKTn supistuneen vuoden viimeisellä neljänneksellä. Kuluvan vuoden ensimmäisellä neljänneksellä oltiin nollakasvussa, mutta merkit nousukäänteen lähenemisestä alkoivat vahvistua. Kun poliittisen prosessin ryhdistäytyminen katkaisi talousodotusten syöksy­kierteen, monien maiden ennusteita korjattiin ylöspäin kevään mittaan. Nyt Ranskan ja varsinkin Kreikan vaalitulos sekä Espanjan pankkiongelmien kärjistyminen lisäävät uudelleen epävarmuutta.
• EKP laski marraskuussa ohjauskorkoa 0.25 prosenttiyksikköä ja toinen samansuuruinen muutos nähtiin jou­lukuussa. Sen lisäksi se toteutti LTRO-operaation, jonka kautta uutta keskus­pankki­rahaa siirtyi euroalueen pankkeihin yli 1000 mrd euroa. Nämä toimet vähentävät olennaisesti luottolaman riskiä. 
• FED ilmoitti elo­kuus­sa 2011, että sen ohjauskorko on nykyisellä nollatasolla luultavasti kesään 2013. Nyttemmin se on arvioinut, että poikkeuskoroissa pysytään vielä vuonna 2014. Näin pitkä ennakko­sitoutuminen on nykyaikaisessa keskus­pank­ki­maailmassa ennen kuulumaton ja se lisää pitemmän ajan inflaatioriskiä.
• Suomi vältti viime vuoden lopussa taantuman täpärästi, mutta 2012 alkupuolella BKT todennäköisesti supistui viennin ja teollisuustuotannon surkean kehityksen vuoksi. 

Keskeiset ennusteluvut

• Maail­man­ta­louden kasvu, joka hidastuu vuoden 2011 3.9 prosentista 3.2 prosenttiin 2012 (tammikuun ennusteessa vastaa­va luku oli 3.0 %), vah­vis­tuu 3.7 (3.5) prosenttiin 2013. Globaali kasvu lepää kehittyvien maiden ja etenkin Aasian varassa.
• Raakaöljyn hinta on laskenut kevään aikana, mutta Lähi-Idän jännitys pitää yllä uuden hintapiikin vaaraa. Aasian maiden voi­ma­kas raaka-ainekysyntä palauttaa raaka-ainehinnat ennen pitkää pitkän ajan nousutrendille.
• Yhdysvalloissa vakava taantuma päättyi kesäkuuhun 2009 ja BKT 2010 kas­voi 3.0 %.  Kun elvytysliekki oli loppuun kulutettu, kasvu hiipui ja kokonaistuotanto 2011 lisääntyi 1.7 %. BKT kasvaa 2.1 % sekä 2012 että 2013 (1.8 % ja 2.0 %). Kuluttajahinnat nou­sivat 3.1 % 2011. Inflaatio on 2.7 % sekä 2012 että 2013 (2.6 % ja 2.8 %). Löy­sä rahapolitiikka jatkuu koko ennustejakson, sillä FED on il­moi­t­ta­nut ohjaus­ko­ron nousevan nolla­ta­sol­ta luultavasti vasta 2014 lopulla. Niinpä inflaatio palaa ohi­me­­ne­vän hidas­tumisen jälkeen yli 3 prosentin tasolle keskipitkällä aika­vä­lil­lä. Jul­kisen talouden velka­trendi on kestämätön eikä sen korjaamiseen näytä olevan minkäänlaista poliittista valmiutta. Pitemmällä tähtäimellä tämä on uhka globaalin talous- ja rahamark­ki­na­kehityksen vakaudelle.
• Kiinan BKT lisääntyi 9.2 % vuonna 2011. Se kasvaa 8.2 (8.3) % vuonna 2012 ja 8.6 (8.6) % vuonna 2013.
• Euro-BKT lisääntyi 1.4 % 2011. Viime vuoden lopussa kokonaistuotanto laski ja BKT 2012 su­pis­tuu -0.3 (-0.5) %. Vaikka häiriöiltä tuskin vältytään, Euroopan velkakriisin rauhoittuminen etenee vähitellen ennustejakson aikana. Euroalue pysyy koossa lukuun ottamatta Kreikan mahdollista eroa. Euron hajoaminen tulisi sekä velkamaille että vakaille maille niin kalliiksi, ettei sen anneta tapahtua. Kun ta­louden tunnelma vahvistuu kuluvan vuoden loppua kohti, elpyminen vauhdittuu ja BKT 2013 kasvaa 1.2 %. Inflaatio, joka oli 2.7 % 2011, hidas­tuu 2.4 (2.2) % prosenttiin 2012 ja edelleen 2.0 (1.8) prosenttiin 2013. Euroopan keskuspankki EKP pitää ohjauskorkonsa 1 prosentissa kesään 2013. Vuoden 2013 lopussa ohjauskorko on 1.50 %.
• Uhka­skenaariossa viime syksyn eurokaaos uusiutuu, eurooppalainen taantuma syvenee ja euroalueen kokonaistuotanto supistuu 2-4 (3-5) %. Joulu-maaliskuussa uhkaskenaarion toden­näköisyyttä alensivat poliittisen pää­tök­senteon ryhdistäy­tyminen ja EKPn likviditeettitoimet. Nyt haurasta asetelmaa horjuttavat Ranskan ja varsinkin Kreikan vaalitulokset sekä Espanjan pankkiongelmia koskevat uutiset. Arvioimme uhkaskenaarion toden­näköisyydeksi 40 (40) %. Jos se toteutuu, EKPn ohjauskorko laskee 0.5 prosenttiin.
• Finanssi- ja raha­­politiikan edessä oleva, väistämätön kiristyminen ja valtionvelan kasvu rajoit­ta­vat ke­hit­­ty­nei­den maiden ta­lous­kasvua vuosikymmenen jälkipuoliskolle asti.
• Suomen talous kääntyi kasvuun syksyllä 2009 ja BKT 2010 lisääntyi 3.6 %. Talous kas­voi 2011 2.9 % vaikka kasvu pysähtyi vuoden lopussa. Päättyvän kevään Suomi oli lievässä taantumassa. Perusennusteessa luottamus alkaa palautua kesällä ja talouskasvu kään­tyy plussalle syksyllä. Vuositasolla BKT kasvaa 2012 0.3 (-0.3) % ja 2013 1.5 (1.7) %. Talouden tren­dikasvu vakiintuu ensi vuoden aikana noin 2 prosentin tasolle ja kokonais­tuotanto tavoittaa kevään 2008 huipputason keväällä 2014. Uhkaskenaariossa Suomen BKT supistuu nykytasoltaan 2-4 %.
• Keskipitkällä tähtäimellä Suomen talouskehitys on hieman vahvempaa kuin euroalueella keskimäärin. Kas­­vu­etua moniin Man­ner-Euroopan euromaihin antaa mm. fi­nans­si­politiikkamme pienempi kiris­tystarve, vientimme suurempi Aasia-paino, vah­vempi ict-osaaminen sekä pankki­sekto­rim­me parempi kunto ja luo­tonantokyky. Toisaalta kasvuetua kaventaa 10 vuot­ta jatkunut tärkeimpiä kil­pai­­­lijamaita nopeampi palkkojen nousu, joka on rapauttanut hinta­kil­pai­luky­kymme varsinkin Saksaan nähden.
• Inflaatio, joka oli 3.4 % vuonna 2011, on 2.8 (2.6) % vuonna 2012 ja 2.6 (2.1) % vuonna 2013. Työttömyysaste, joka oli 7.8 % 2011, on 8.0 (8.0) % 2012 ja 7.8 (7.8) % 2013. Uhkaskenaariossa se on 2-3 %-yksikköä korkeampi.

Keskeiset epävarmuudet ja uhkat    

Euroopan velkakriisistä tuli kesällä 2011 poliittisen päätöksenteon kriisi. Silloin katosi usko polii­tikkojen kykyyn tehdä välttä­mät­­tö­mät pää­tökset ja saattaa ne voimaan ajoissa. Syksyn euro­kriisi pakotti välttämättömiin päätöksiin, mutta ne eivät synty­neet ajoissa vaan liian myöhään. Poliittisen prosessin omalaatuinen logiikka pitää yllä markkinoiden halukkuutta testata tilan­teen kestävyyttä aika ajoin hyvinkin aggressiivisesti ja panikoitumisalttius on yhä suuri. Tä­män päivän keskeinen kysymys koskee sitä kuinka totaalisesti ja pitkäaikaisesti finanssi­kiris­tys tappaa talous­kasvun, joka on velkaongelmien kestävän ratkaisun tärkein tekijä. EKPn LTRO-operaatioiden jälkeen ei ole perusteltua syytä pelätä, että pank­kien ja mui­den yritysten rahoitus jäätyy niin kuin Lehman Brothersin konkurssin jäl­keen. Siksi myös pelko maailmankaupan romah­duksesta on vähentynyt. Velkavuori on kui­ten­kin pitkäkestoinen taakka Atlantin molemmilla rannoilla. Edessä on erilaisia miinakenttiä, jotka voivat sekä yleisen taloustunnelman että valtionvelan korkojen kehityksen osalta ruokkia hyvinkin dramaattisia skenaarioita.

    Vaikka USAssa taantumariski on pieni lyhyellä aikavälillä, se on pitemmällä aikavälillä mer­kit­tävä. Jos julkisen talouden velkaongelma vie maan kriisiin, se uhkaa maa­il­man­ta­louden vakautta.

    Euroopan akuutit riskit liittyvät velkakriisin hallitsemiseen ja pankkien luotonannon jatkumi­seen niiden pääomittamisen ede­­tessä ennustejakson aikana. Jos euro­krii­si kärjistyisi uudelleen samaan tapaan kuin viime syksynä, taantu­ma pahenisi sel­västi. Uhka­ske­naa­riossa Suo­men kokonais­tuotannon pudotus voisi olla mittaluokkaa 2-4 %. Työttömyys nousisi nyky­­­­tasolta 2-3 pro­sent­tiyksikköä eli 10-11 prosenttiin. Julkisen talouden vajeet kasvaisivat selvästi. Markki­noiden luotta­mus Suomen sel­­viy­tymiskykyyn saattaisi vaarantua, kun heikentynyt kilpailu­kyky rajoittaa vientimahdollisuuksia ja ikään­tyminen yhdessä kas­­vaneen työttömyyden kanssa rasittaa julkisen talouden tasapainoa pitkäkestoisesti. Arvioimme uhkaskenaarion todennäköisyydeksi 40 %.

    Globaalitalouden suurin pit­kän ai­ka­­välin uhka liittyy ilmas­ton­muutok­seen ja kasvihuone­kaa­­­­­sujen hil­lit­se­mi­seen. Toi­nen -- paitsi kaikkia kehit­tyneitä myös monia kehittyviä maita (mm. Venäjä, Kiina) kos­­ket­tava – pitkän ajan mega­haas­­te liittyy väestön ikääntymiseen ja siihen sopeutumiseen.

Kuinka luottamus Eurooppaan palautetaan?

Ensimmäinen ja tärkein ehto on, että kukin maa laa­tii pitkän aikavälin ohjelman, jolla se us­kottavasti kääntää velkaan­tu­misen kestävälle uralle. Näistä ohjelmista ei päätetä yhteisissä kriisikokouksissa, vaan kansallisissa hallituksissa ja parla­men­teissa. Velkatrendien no­pea kääntäminen on epä­rea­listista ja talouskasvun kannalta tuhoi­saa. Siksi vel­ka­vuo­ren sulattaminen on monissa maissa kahden olympiadin mittainen projekti.

    Kun kyseessä on pitkän aikavälin ongelma, ratkaisun tärkein elementti on pitkän aikavälin kasvupotentiaalin vahvista­mi­nen. Vel­kamaissa sijoittajien luottamuksen palautta­minen vaatii lisäksi lyhyen aikavälin vyön­kiristystä. Jos oh­jelma on uskot­tava ja hal­li­tuk­sen sitou­tu­miseen luote­taan, velkakriisin ­rat­kai­sun tärkein ehto on täytetty. Mitä tarkemmin ku­kin euromaa valvoo muiden euro­mai­den bud­jetti­ku­ria, sitä toden­­­näköisemmin liial­lisen alijää­män politiikka estyy jo sen ituvaiheessa.

    Lyhyen aikavälin pelkojen rauhoitta­mi­seen perus­te­­tun Euroopan rahoitus­va­kaus­­väli­neen (ERVV) rinnalle luodun pysyvän jär­jes­telmän (Eu­­roo­pan ra­hoi­tusvakausmekanis­mi, EVM) on määrä vä­hen­­tää riskiä yksittäisen euromaan joutumisesta hal­litsemattomaan maksu­ky­­vyt­­tö­myyteen tulevai­suudessa. Panikoitumisalttius on tällä hetkellä niin suuri, että luotujen palomuurien merkitystä ei osata arvioida oikein.

    Euroopan pankkisektorin vakava­rai­suuden vah­vis­tamiseen tarvitaan pää­omitus, joka vähentää pitkällä aikavälillä yleiseuroop­palaisen pank­ki­kriisin riskiä. Huolena on se, että pankit vahvis­tavat taseitaan rajoittamalla luotonantoaan. Tämä on yksi suurista kasvuriskeistä 2013. 

    Eurooppalaisen pankkikriisin ja luottolaman riski on pienentynyt olennaisesti, kun EKP toteutti LTRO-operaatiot. Vaikka EKP näyttää jo varautuvan Kreikan euroeroon, sen voi odottaa tekevän what-ever-it-takes estääkseen euroalueen perustavaa laatua olevan hajoamisen ja siitä seuraavan pankkikriisin ja syvän eurooppalaisen laman.   

    Euron hajoa­minen olisi talousvaihtoehdoista kallein. Yleensä euro­kriit­tinen englantilaislehti The Economist arvioi joulukuussa, että hajoamisen kustannus voi nousta kymmenkertaiseksi euron pelastamisen kaikkiin kuluihin verrattuna. Pelastus­ope­raation hinta on pahimmillaan satoja miljardeja euroja, hajo­amisen tuhansia miljardeja euroja.

Suomen valinnat

Suomen velkasuhde on Euroopan matalimpia. Maamme velkaongelma on pitkän aikavälin ongelma. Siksi sille tulee etsiä pitkän aikavälin ratkaisua. Mitä päättäväisemmin ja nopeammin tässä edetään, sitä pienempi on kiireisten paniikki­­leik­kausten tarve. Kestävyysvajeen tasapainottamisen tärkeimmät tekijät ovat talouden kasvupotentiaalin vahvistaminen rakennemuutosten kautta ja julkisen sektorin panos-tuotossuhteen parantaminen mm. kunta­uudis­tuksen kautta.

    Valtion velkaa ei tule demonisoida. "Hyvä velka" on se, jolla rahoitetaan investointeja tule­vai­suu­den talouskasvuun ja samalla velan­hoito­ky­kyyn. "Huo­no velka" on kyseessä, jos sen avulla ei vah­visteta kasvupotentiaalia, vaan velka jää rasit­ta­maan ta­lou­den pitkän ajan kasvu­mah­dolli­­suuk­sia ja samal­la velanhoitokykyä. Talouspoli­tii­kan päättäjien vastuulla on se, että maa ottaa vain "hyvää velkaa". "Hyvä velka" on siunaus, "huono velka" on synti.

    Pahinta kansantalouden pitkän ajan velan­hoi­to­ky­vyn kannalta olisi elin­­­kelpoisten y­ri­tysten kaa­tu­minen ohimeneviin likviditeettion­gel­­miin. Pa­hin­ta julkisen talouden kestä­vyy­­den kan­nal­ta olisi ol­lut työttömyyden massiivinen nousu, sillä suh­dan­­ne­­työttö­myys muut­tuu yllättä­vän nope­asti ra­ken­netyöttö­myy­deksi.

    Suomi tarvitsee kestävyysvajeen hal­lit­semiseksi mo­­nen vuo­den us­kot­tavan oh­jelman. Härkä­päi­sellä ja jäy­källä konsolidointiohjel­malla on kuiten­kin ris­kinsä.  Jos kasvu tapetaan, val­tion­­ta­lous ei tasapai­not­u.

    Hal­lituk­sen maaliskuinen päätös 2½ mrd euron sääs­töistä oli suurten linjojen osalta järkeenkäyvä. En­sin­näkin, hallitus ei lähtenyt ylisäästä­mi­­sen tielle. Toiseksi, veronkorotusten rinnalla pää­tettiin mer­kittävistä menosäästöistä. Vahvan tutkimusevidenssin mu­kaanhan meno­leik­­kauksilla velka­trendi korjautuu vä­hem­­millä hy­vinvointitappioilla nopeammin ja kes­­tävämmin kuin veronkorotuksilla.

    Hallituksen budjettipäätösten rinnalla työmarkki­na­­järjestöt pääsivät ratkaisuun, jonka ansiosta to­del­­lisen eläköitymisiän arvioidaan nousevan muu­ta­malla kuu­kau­della. Rat­kaisu helpottaa kestä­­vyysvajeen kaventamista, vaikka tärkeimmät työ­u­rien pituut­ta kasvattavat päätökset ovat yhä tekemättä.

    Hallituk­sel­la täytyy olla nöyryys ja valmius ar­vi­oida jatkuvasti ja yhä uudelleen talouskehitystä ja kiristysten vaikutusta. Kiinalainen sanonta neuvoo, että "virta pitää ylittää kiviä kosketellen". Eliitin on hyväksyttävä, että tu­le­vai­suutta voi en­nus­taa, mutta sitä ei voi tie­tää. Siksi talous­poli­tiikan pitää jous­taa, kun tosiasioiden muutokset sitä vaati­vat.

Aktian taloudellinen katsaus

Aktian taloudellinen katsaus julkaistaan suomeksi ja ruotsiksi. Sen voi tilata osoitteesta Aktia Pankki Oyj, Viestintä, PL 207, 00101 Helsinki; viestintä@aktia.fi tai tulostaa Aktian kotisivuilta www.aktia.fi.

AKTIA PANKKI OYJ

Lisätietoja antaa: Pääekonomisti Timo Tyrväinen, puh. 010 247 6543

Lähettäjä:  Tiedottaja Anders Wikström puh. 010 247 6294

Jakelu: Tiedotusvälineet