Aktian Taloudellinen katsaus 2/2013

Lehdistötiedote
vapaasti julkaistavissa
4.6.2013 klo 10.00

EUROLUEEN  PITKITTYNYT  TAANTUMA  PÄÄTTYY  SYKSYLLÄ,  NIIN  MYÖS  SUOMEN ELPYMISESTÄ  TULEE  KUITENKIN  VAISU

Eurokriisin vähi­ttäinen rauhoittuminen jatkuu ja vahvistuva luottamus alkaa tukea aktiviteettia. Eurotaantuma päättyy ja talous kääntyy kasvuun syksyllä. Kasvu, jota velkavuoret verottavat, jää kuitenkin vaatimattomaksi.

     Suomen tärkein vientimarkkina, Eurooppa, on heikko ja kotoperäinen finanssipolitiikan kiristys rajoittaa Suomen talouskasvua. Vaikka taantuma päättyy syksyyn mennessä, viime vuoden loppu ja kuluvan vuo­den alku ovat olleet niin heikkoja, että vuosi­tasolla BKT 2013 supistuu saman verran kuin viime vuonna eli -0.2 %. Riskit heikomman kehityksen suuntaan ovat merkittävät. Vuositasolla BKTn kasvu jää 1.6 % prosent­tiin 2014, siitä huolimatta, että talou­den trendikasvu vakiintuu ensi vuoden aikana lähelle 2 prosentin tasoa.

    Suomi on ollut keväästä 2012 taantumassa. Finanssipolitiikan kiristäminen heikkenevässä taloudessa on vakava virhe. Veronkoro­tuk­set ja menoleikkaukset syven­tä­vät taan­tumaa, ja mitä syvempi on taantuma sitä suurempi on budjetin alijäämä. Kun riskinä on luotto­luo­ki­tuk­sen heik­ke­neminen, lyhyen ajan kiristyksestä luo­pu­minen olisi voitu kompen­soi­da rat­kai­suilla, jotka vah­vistavat pit­källä aikavälillä talouden kasvupotentiaalia ja valtion­talouden tasa­pai­noa. Jos pää­tös keveämmästä finanssipolitiikasta olisi liittynyt työnurien pitenemistä tukeviin päätöksiin (ml. eläkeiän nosto), Suomen pitkän aikavälin velanhoitokyky olisi vahvistunut. Sen ymmärtäisivät myös kansainväliset sijoittajat.

    Kestävyysvaje on todellinen. Se ei kuitenkaan rinnastu kriisimaiden akuuttiin velkaongelmaan. Suomen ongelma on pitkän aikavälin ongelma ja se on järkevää ratkaista pitkän aikavälin ratkaisuilla.

Helmikuun jälkeen tapahtuneet ennustenäkymän tärkeimmät muutokset ovat seuraavat:

• USAssa kuluvan vuoden alku oli Euroopasta poiketen yllättävän vahva. Fiscal cliff väl­tettiin verotusta koskevalla sopimuksella, mutta itse perusongelman eli julkisen talouden velkaantumisen kestävä ratkaisu antaa odottaa. Jos sopimusta velkakaton korottamisesta ei saada aikaan, liittovaltio ajautuu maksukyvyttömyyteen, jonka seuraukset sekä Yhdysvaltain taloudessa että maailmantaloudessa olisivat vakavat.
• Kiinan johtoon ovat nousseet Xi Jingping, puoluesihteeri ja presidentti, sekä Li Keqiang, pääministeri. He ovat korostaneet uudistuspolitiikan merkitystä ja toukokuun alussa uusia pitemmän aikavälin avauksia lopulta kuultiin. Uuden johdon tietä ei tasoita, että merkit talouskasvun vahvistumisesta ovat kevään edetessä hiipuneet ja suurimpien kaupunkien hengitysilma ja ympäristösaasteet ovat nousseet akuutiksi haasteeksi. 
• Japanissa ”abenomics” on vahvistanut optimismia maan syvällisten ongelmien ratkeamisen suhteen. Toisaalta jenin raju heikkeneminen lisää huolta valuuttasodan leviämisestä.
• Eurooppa ajautui taantumaan 2011 lopussa. Eurokriisin uusi kärjistyminen jäädytti vihreät versot kesällä 2012. Nyt on ilmeistä, että elpyminen ei vahvistu ennen syksyä. Politiikkaan liittyvät epävarmuudet pitävät yllä riskiä, että elpyminen lykkääntyy vieläkin kauemmaksi.
• Spekulaatio euroalueen hajoamisesta on loppunut EKPn syyskuisen OMT-päätöksen jälkeen ja valtionlainojen korot ovat laskeneet kriisimaissa selvästi. Kyproksen kriisin jälkeen EKP laski ohjauskorkoa 0.25 %-yksikköä eli 0.5 prosenttiin ja huonot talousluvut ovat levittäneet odotusta ohjauskoron lisälaskusta.
• Monet pelkäävät FEDin politiikan lisäävän varallisuuskuplien ja/tai pitemmällä aikavälillä kiihtyvän inflaa­tion riskiä ei vain Yhdys­valloissa vaan maailman­taloudessa laajemminkin. FED täsmensi joulukuussa 2012, että elvytyspolitiikkaa jatke­taan niin kauan kuin työttömyysaste on yli 6.5 %. Ehtona on, että odotettu inflaatio on alle 2.5 %. Kevään aikana kuullut avo­markkinakomitean jäsenten puheenvuorot kertovat riskiarvioiden kirjon olevan suuri. Siksi rahapolitiikan exit saattaa alkaa ennakoitua aikaisem­minkin, jos merkit ultrakeveän politiikan haitallisista sivuvaikutuksista alkavat vahvistua.
• Suomen maaliskuussa julkistetut BKT-luvut vahvistivat, että viime vuoden lopun sukellus oli ennakoituakin rajumpi. Kun myös kuluvan vuoden alku on ollut heikko, kasvuennusteita 2013 on korjattu alas. Vienti ei vedä ja teolli­suus­tuotanto vä­he­nee. Finanssipolitiikan kiristykset - erityisesti veronkorotukset - heikentävät kotimaista kysyntää ja BKT supistuu 2013 siinäkin skenaariossa, jossa kasvu alkaa syksyyn mennessä.

Keskeiset ennusteluvut

• Kriisitunnelma, jonka leviäminen alkoi USAn asuntomarkkinoilta elokuussa 2007, on pitänyt maailmaa otteessaan lähes 6 vuotta. Globaali kasvu 2013 jää 3.2 prosenttiin eli samaan kuin 2012(helmikuun ennusteessa vastaava luku oli 3.4 %). Kasvu vahvistuu 3.9 (3.9) prosenttiin 2014. Vaikka kehitty­nei­den maiden elpyminen etenee, kehittyvien maiden osuus maa­ilmantalouden kokonaiskasvusta on ennustejaksolla yli 75%.
• Aasian maiden kasvava raaka-ainekysyntä pitää yllä öljyn ja muiden raaka-ainehintojen pitem­män ajan nousupainetta, kun taas laskupainetta luovat kehitty­neiden maiden vaisu aktiviteetti sekä Yhdysvaltain öljy- ja kaasutuotannon nopea kasvu. Vastakkaiset voimat kumoavat ainakin osittain toistensa vaikutusta ja perusennusteessa Brent-raakaöljyn hinta vaihtelee ennustejaksolla lähellä nykytasoa (lähellä nykytasoa nousten vain maltillisesti ennustejakson edetessä).
• Yhdysvaltain kokonaistuotanto, joka kasvoi 2.2 % 2012, lisääntyy 1.8 (1.6) % 2013 ja 2.2 (2.1) % 2014. Keskuspankki FED alkaa vä­hen­tää QE3-elvytyksen panoksia syksyllä 2013, mutta ohjauskoron se kääntää va­rovaisen nousuun vasta syksyllä (kesällä) 2014. Pitkäkestoisesti ultrakeveän rahapolitiikan seurauksena inflaatio kiihtyy ohi­me­­ne­vän, ennus­tejaksolle ajoittuvan hi­das­­tumisen jälkeen 3-4 prosentin tasolle keskipitkällä aika­vä­­lil­lä. Fiscal cliff vältettiin vuodenvaihteessa, mutta perusongel­man eli julkisen talouden velkaantumisen kestävä ratkaisu on auki. Vasta, jos budjetin menopuolesta ja velkakatosta päästään tasapainoiseen ratkaisuun, on vaara-ohi -signaalin aika. USAn finanssipolitiikkaan liittyvien päätösten epäonnistuminen on riski maailman­talouden kehitykselle ja rahoitusmark­ki­noiden vakaudelle sekä lyhyellä että myös pitemmällä tähtäimellä.
• Kiinan BKT kasvaa 2013 7.8 (8.3) % eli saman verran kuin viime vuonna. Talouskasvu 2014 on 8.2 (8.5) %.
• Euroalue ajautui 2011 lopussa taantumaan ja BKT 2012 su­pis­tui -0.6 %. Vaikka häi­riöiltä tuskin vältytään jatkossakaan, eurokriisin rauhoittuminen etenee. Elpyminen vauhdittuu kuitenkin vasta syksyllä, joten BKT 2013 supistuu -0.6 (-0.1) %. Vuonna 2014 päästään 1.1 (1.1) prosentin kasvuun. Inflaatio, joka oli 2.5 % 2012, on 1.6 (1.9) % vuonna 2013 ja 1.7 (1.9) % vuonna 2014. Euroopan keskuspankki EKP pitää ohjauskorkonsa nykyisellä 0.5 prosentin tasol­la pitkään. Ohjauskorko kääntyy nousuun syksyllä (kesällä) 2014 ja se on 1.0 (1.5) % ennustejakson lopussa.
• Euron hajoaminen tu­­lisi sekä velka­maille että vakaille maille niin kalliiksi, että sen ei anneta tapahtua. Euroopan uhka­ske­naa­ri­os­sa europaniikki kuitenkin uusiutuu ja eurooppalainen taantuma syvenee merkittävästi. Euro­alueen kokonaistuotanto su­pistuu 2-2½ %. EKPn toimet sekä sopu pysyvästä vakaus­me­ka­nis­mis­ta ja pank­kivalvonnasta ovat alentaneet uhka­ske­naarion to­den­näköisyyttä, jonka arvioimme olevan 20 %. USAn uhkaskenaariossa poliittinen eripura johtaa finanssipolitiikan riskien realisoitumiseen ja yleisen epävarmuuden räjähdykseen. Tämän todennäköisyydeksi arvioimme 25 %.
• Finanssi- ja raha­­politiikan edessä oleva, väistämätön kiristyminen ja valtionvelan kasvu rajoit­ta­vat ke­hit­­ty­nei­den maiden ta­lous­kasvua vuosikymmenen lopulle asti.
• Suomi irtosi finanssikriisin aiheuttamasta taantumasta syksyllä 2009. Keväällä 2012 vajosimme uu­­teen taantumaan ja BKT supistui viime vuonna -0.2 %. Suomi pääsee kasvuun syksyn aikana, mutta viime vuoden loppu ja kuluvan vuoden alku olivat niin heikot, että BKT 2013 supistuu vuositasolla -0.2 (+0.2) %. Perusennusteessa BKT kasvaa 2014 vuositasolla 1.6 (1.6) %. Jos Euroopan uhkaskenaario kuitenkin toteutuu, Suomen BKT supistuu nykytasoltaan 1½-2 %. Tämän todennäköisyys on 20 %.
• Perusennusteessa Suomen trendikas­vu vakiintuu vuoden 2014 aikana vajaan 2 pro­sentin tasolle ja BKT tavoittaa kevään 2008 huipputason 2015 lopussa. Keskipitkällä tähtäimellä Suomen talouskehitys jatkuu hieman vahvempana kuin euroalueella keskimäärin. Kas­­vu­etua moniin Manner-Euroopan euromaihin antaa mm. fi­nans­si­politiikkamme pienempi kiris­tystarve, vientimme suurempi Aasia-paino, vahva ict-osaaminen sekä pankki­sekto­rim­me parempi kunto ja luo­tonantokyky. Toisaalta kasvuetua kaventaa yli 10 vuot­ta jatkunut tärkeimpiä kil­pai­­­lijamaita nopeampi palkkojen nousu, joka on rapauttanut hinta­kil­pai­luky­kymme varsinkin Saksaan ja kriisivuosina 2009-12 myös Ruotsiin nähden.
• Inflaatio, joka oli 2.8 % 2012, on 2.2 (2.6) % 2013 ja 2.4 (2.1) % 2014. Työttömyysaste, joka oli 7.7 % 2012, on 8.4 (8.2) % 2013 ja 8.2 (8.0) % 2014.

Keskeiset epävarmuudet ja uhkat  

Ennusteen suurimmat epävarmuudet liittyvät euro­alueen ja USAn velkaongelmiin. Vaikka tilanne näyttää rauhoit­tu­neen merkittävästi, ei voida sulkea pois uhkaa rahoitus­markkina­häi­ri­öiden sen kaltaisesta kärjistymisestä, joka koettiin finanssi­kriisissä 2008-09 ja uudelleen eurokriisissä syksyllä 2011. Uhkaske­naa­ri­os­sa kehittyneet maat va­jo­avat uuteen kollektiiviseen taantu­maan ja maailmankauppa hyytyy.

    USAssa ensimmäinen testi maan kyvystä hallita velka­on­gel­maa selvitettiin rimaa hipoen, kun fiscal cliff vältettiin. Menoleikkauksista, joilla parannetaan bud­jetin tasapainoa, ei sen sijaan pystytty sopimaan ja 2011 uhkavaihtoehdoksi säädetty menoleikkuri astui voimaan maaliskuussa. Siksi on vaikea uskoa, että yksimielisyys saavutetaan velkakaton korottamisesta. Jos velkakattoa ei koroteta, liittovaltion maksuliikenne pysäh­tyy. Vaikutus markkinoiden luottamukseen olisi arvaamaton. Vaikka ennustejaksolla toteutuvan taantuman riski on nyt pienempi kuin viime syksynä, arvioimme sen edelleen 25 prosentiksi. Pitemmän ajan uhka­skenaariossa kasvava velka alkaa ruokkia USAn ve­lan­­hoi­toky­kyyn kohdis­tu­vaa epä­luot­­ta­musta sa­maan tapaan kuin viime vuosina Euroo­passa.

    Myös Euroopan akuutit riskit liittyvät velkakriisiin. Jos euro­krii­si kärjistyisi uudelleen ja muuttuisi hal­lit­­se­mat­to­maksi, euroalueen taantu­ma syvenisi merkittävästi. Uhkaskenaariossa Suo­men kokonais­tuotannon pudo­tus voisi olla mittaluokkaa 1½-2 %. Silloin työttömyys nousisi nykytasolta ¾ - 1¼ prosent­tiyksikköä eli 9 - 9½ prosenttiin. Julkisen talouden vajeet kasvaisivat ja markki­noiden luottamus Suomen selviyty­mis­kykyyn saattaisi vaarantua, kun heikentynyt kilpailu­kyky rajoittaa vienti­mahdollisuuksia ja ikääntyminen yhdessä kasvaneen työttömyyden kanssa rasittaa julkisen talouden tasa­painoa pitkäkestoisesti. Eurooppalaisen uhkaskenaarion todennäköisyys on noin 20 %.

    Keskipitkän ajan riski liittyy siihen, että ultrakeveä rahapolitiikka synnyttää uusia tasapainottomuuksia ja talous­kuplia, joiden korjautuminen horjuttaa rahoitusmarkkinoiden tasapainoa 2015-16. ”Abenomicsin” aikana valuutta­markkinoiden merkittäviäkään häiriöitä ei voida sulkea pois.

    Globaalitalouden suurin pit­kän ai­ka­­välin uhka liittyy ilmas­ton­muutok­seen ja kasvihuone­kaa­­­­­sujen hil­lit­se­mi­seen. Toi­nen -- paitsi kaikkia kehit­tyneitä myös monia kehittyviä maita (mm. Venäjä, Kiina) kos­­ket­tava – pitkän ajan mega­haas­­te liittyy väestön ikääntymiseen ja siihen sopeutumiseen. 

Suomen talouspolitiikka valinkauhassa

Hallituksen kevään 2012 päätös 2½ mrd euron säästöistä näytti suurten linjojen osalta kohtuul­lisen järkevältä. Veron­koro­tusten rinnalla päätettiin merkittävistä meno­sääs­töistä. Vahvan tutkimusevidenssin mukaan menoleikkauksilla velkatrendi korjautuu vähemmillä hyvinvointitappioilla nopeammin ja kes­tävämmin kuin veronkorotuksilla. Tosiasiaksi silti jää, että kiristys vauhditti Suomen tietä taantumaan ja pitkittää sitä nyt.

    Pahinta kansantalouden pitkän ajan velanhoitokyvyn kannalta olisi elinkelpoisten yritysten kaatuminen ohimeneviin on­gel­­miin. Pahinta julkisen talouden kestävyyden kannalta olisi työttömyyden massiivinen nousu, sillä suhdannetyöttömyys muut­tuu yllättävän nopeasti rakennetyöttömyydeksi. Typerintä on kiristäminen silloin, kun maa on jo taantumassa. Kuten kriisimaiden kokemus osoittaa, tuloksena on taantuman syveneminen, ja budjettitasapaino ei vahvistu vaan heikkenee.

    IMFn tutkimuksen (WEO October 2012) mukaan ns. fiscal multiplier, joka nykytilanteessa on sama kuin finanssipolitiikan ”kiris­tys­ker­roin”, on ollut kriisivuosina selvästi aikaisempia arvioita kor­keampi. Mitä suurempi kerroin on, sitä suuremmat ovat koko­nais­tuotannon heikkenemisen kautta syntyvät finanssipolitiikan kiristyksen kustannukset. Mitä enemmän BKT supistuu, sitä todennäköisemmin ki­ristyksen budjettivaikutus vaihtaa etumerkkiä ja vaje kasvaa, vaikka tavoite oli sen supistaminen. 

    Vanhoissa ennustemalleissa kiristys, joka on 1% BKTsta, hidastaa BKTn kasvua 0.5 %. Kiristyskerroin on siis 0.5 ja fi­nanssipolitiikan kiristys toimiva tapa supistaa budjet­tivajetta suhteessa BKThen. Uuden tutkimuksen mukaan ”kiris­tys­ker­roin” näyttää kriisivuo­sina ol­leen (reilusti) ykköstä suu­rempi. Kun kiristys heikentää kas­vua ennakoitua enem­män, toimet bud­jettivajeen supis­tamiseksi eivät tuota odotettua tulosta. Johtopäätös ei koske vain kriisimaita, vaan on yleisempi. Kiris­tys­politiikan mahdollisuus saavuttaa tavoitteensa on pieni, kun a) talouden käyttämätön kapasiteetti on suuri, b) rahapolitiikan liikkumavara matalampien korkojen suuntaan on pieni ja c) kiristystä harjoitetaan samaan aikaan monissa maissa.

    Onko Suomessa siis nyt oikea aika kiristää? Ei! Kiristäminen taantuvassa taloudessa on vakava virhe.

    Jostakin syystä hallitusten on ollut helpompi teh­dä säästöpäätöksiä kuin rakenteellista uudistumista tukevia pää­tök­siä. Tämä koskee myös Suomen hal­litusta. Erityisen kummallista tämä on siksi, et­tä pitemmän ajan rakenne­muutokset useissa tapauk­sissa vähentävät hätäleikkauksien tarvetta. Suomessa tämä koskee esimerkiksi eläkeiän nos­toa. Kestävyysvajeen korjaamisen näkökulmas­ta se olisi tehnyt tarpeettomiksi osan niistä kiristystoimista, joita hallitus on viime ja tänä vuonna teh­nyt. On ollut helpompi saada aikaan päätöksiä, jotka vaikeuttavat taantumaa ja lisäävät työttömyyden nou­sua, kuin tehdä pitkällä aikavälillä vaikuttavia uudistuksia, jotka pidentäisivät työuria.

    Suomen kestävyysvaje ei ole akuutti ongelma. Tämän hetken budjettivaje ja velka-aste ovat parasta A-luokkaa. Velka-aste oli 2012 Valtiovarainministeriön mukaan 53% eli reilusti alle Vakaus- ja kasvusopimuksessa määri­tetyn 60 pro­sen­tin ylärajan ja reilusti alle euroalueen keski­arvon, joka oli 93 %. Val­tion­ta­lou­den muita maita pa­rem­­­masta ti­lasta joh­tuen valtionvelkamme korko on historiallisen matala. Tästä olisi kannattanut ottaa hyöty irti juuri nyt, sillä veron­koro­tuk­set ja meno­leikkaukset syven­tä­vät ja pitkittävät taan­tumaa. Mitä vaikeampi on taantuma, sitä suurempi on budjetin alijäämä.

    Kun vaarana on luotto­luo­ki­tuk­sen heik­ke­ne­mi­nen, ly­hyen ajan kiristyksestä luo­pu­minen vaatii kyy­tipojaksi ratkai­sun, joka vah­vistaa talouden kas­­vupotentiaalia ja valtion­talouden tasa­pai­noa pit­­källä aikavälillä. Jos päätös kasvua tukevasta fi­­nanssipolitiikasta olisi liittynyt työurien pitene­mis­tä tukeviin päätöksiin (ml. eläkeiän vähittäi­nen nousu tulevien 10-20 vuoden aikana), taan­tu­ma olisi helpottunut, työllisyys vahvistunut ja Suo­men pitkän aikavälin velanhoitokyky pa­ran­tu­nut. "Politiikka on mahdollisuuksien taidetta".

    Hyvän velka-asemamme ansiosta meillä olisi pitkäjänteiseen politiikkaan varaa -- monella muulla tätä ylellisyyttä ei. Suomen olisi järkevintä hakea pitkän aikavälin ongelmaan pitkän aikavälin ratkaisua. Pitkän aikavälin avaintekijä on talouden kasvu, jolla on kaksi komponenttia: 1) tehdyn työn määrä ja 2) tehdyn työn tuottavuus.

    Kestävyysvaje-keskustelun tulee fokusoitua työvoiman lisäämiseen ja tuottavuuden kasvuun. Kohteena ovat työurien pituus, maahanmuutto, kilpailukyky, teknologia ja innovaatiokyky, yritystoiminnan edel­lytykset jne. Mitä viisaampia ja päättäväisem­piä ratkaisuja tehdään, sitä pienempi on kiireisten pakkoleikkausten tarve. Jos päätös kasvun tukemisesta liittyisi työnurien pitenemistä tukeviin päätöksiin (ml. eläkeiän nosto), Suomen pitkän aikavälin velanhoitokyky vahvistuisi. Sen ymmärtävät myös sijoittajat.

    On tärkeää välttää sellaiset talouspolitiikan signaalit, jotka heikentäisivät pienten ja keskisuurten yritysten tulevai­suu­denuskoa. Tässä suhteessa yritysveron alennus 24,5 prosentista 20 prosenttiin oli oikea päätös. Suomalaisen kilpailukyky­ongel­man purkaminen puolestaan edellyttää hyvin vaa­ti­mattomia palkankorotuksia 3-5 vuoden ajan ja samaan aikaan vahvistuvaa tuottavuutta. Saksa on osoittanut, että - vaikka lääke on ikävä - resepti toimii.

Aktian taloudellinen katsaus julkaistaan suomeksi ja ruotsiksi. Sen voi tilata osoitteesta Aktia Pankki Oyj, Viestintä, PL 207, 00101 Helsinki; viestintä@aktia.fi tai tulostaa Aktian kotisivuilta www.aktia.fi.

AKTIA PANKKI OYJ

Lisätietoja antaa: Pääekonomisti Timo Tyrväinen, puh. 010 247 6543

Lähettäjä: Viestintäpäällikkö Malin Pettersson, puh. 010 247 6369                                                                               

Jakelu: Tiedotusvälineet