SEB: Nordic Outlook: Ökad stress ger global tillväxtpress Riksbanken letar i okonventionell verktygslåda

Världsekonomins stora huvudvärk är bristande framtidstro. De ekonomisk-politiska in-strumenten blir allt färre, och mindre effektiva, men verktygslådan är inte uttömd. Glo­bal tillväxt 2015-2016 stöttas av fortsatt monetär expansion och en solid återhämtning i USA. Sveriges ekonomiska tillväxt lyfts av hushållen och byggandet men hämmas av en förhöjd politisk osäkerhet. Riksbanken sänker räntebanan och öppnar dörren för stats­pappersköp medan frågan om finansiell stabilitet helt hamnat på regeringens bord. Det skriver SEB:s ekonomer i en ny upplaga av konjunkturapporten Nordic Outlook.

Återhämtningen blir trög. Lägre energipriser - oljepriset (Brent) väntas ligga på ca 85 dollar per fat under 2015 - har potentialen att stimulera hushållens köpkraft och företagens investeringsvilja och därmed lyfta OECD:s BNP-nivå med 0,5 procentenheter över några år. Men världsekonomin både stressas och pressas av fortsatt svaga balans­­­räkningar, tillväxt­ekonomiernas svåra rebalansering, låg investeringsvilja, stora förmögenhetsklyftor och förhöjd geopolitisk osäkerhet. BNP-tillväxten för OECD-området blir i år 1,9 procent, upp från 1,4 procent 2013. Nästa år stiger BNP-tillväxten till 2,4 procent (samma tillväxttakt även 2016). Sammantaget ger detta en inte för­sumbar risk för en utsträckt period med svag efterfrågan och kvardröjande deflationsrisker.  

- Läget är på många sätt helt unikt, säger chefekonom Robert Bergqvist. Ännu sex år efter Lehmankollap­sen, och en exceptionell penningpolitik, fortsätter världen att präglas av bristande stabilitet. Det manifes­te­ras i ett otydligt konjunkturmönster.

- Länder går i tillväxtmässig otakt vilket skapar påfrestningar i det internationella samarbetet. Den ekonomiska politiken tvingas till omprövningar och dess gränser testas. Lägre energipriser ger visserligen positiva effekter i de flesta länder, men innebär också stora utmaningar för oljeproducenter i ett nytt geopolitiskt energilandskap, menar Bergqvist.
 
Inflationen har överraskat på nedsidan och är besvärande låg i flera länder. Även 2015-2016 väntas inflatio-nen förbli låg om än försiktigt stigande. Global överkapacitet pressar priser liksom strukturella förändringar på ar-betsmarknaden; Asiens - och på sikt Afrikas - alltmer utbildade arbetskraftsreserver integreras i världsekonomin samtidigt som nya jobb i västvärlden tenderar att dyka upp i låglönesektorer. Det håller tillbaka löneökningstakten och bidrar till ett fortsatt svagt inflationstryck och låg efterfrågan. Även olika råvarumarknader uppvisar en sanno­likt långsiktigt fallande pristrend när tidigare utbyggd produktionskapacitet pressar priserna.  

Nollräntemiljön förtydligar den ekonomiska politikens ansvarsfördelning. Stagnations- och deflationsrisker innebär t ex att fiskal expansion - inte fiskal disciplin - får förnyat politiskt stöd och ekonomers acceptans. Japans nästa momshöjning senareläggs och t ex Italien och Frankrike ges ökad budgetflexibilitet. Samtidigt ökar trycket på Tyskland att bedriva en mer expansiv finanspolitik när ekonomin och exportindustrin får extrastöd från en svag euro och djupt nedpressade räntor.

- Riskbilden tvingar centralbanker generellt att ha en asymmetrisk reaktionsfunktion, säger Håkan Frisén, prognoschef och redaktör för Nordic Outlook. Det inne­bär att penningpolitiken agerar kraftfullt om infla­tionsförväntningarna överraskar på nedsidan, men samtidigt kommer att ha en acceptans för en inflation som stiger över 2 procent. I denna miljö åläggs makrotillsynspolitiken ansvaret att förhindra framväxten av nya finansiella obalanser. Regeringar och dess tillsynsmyndigheter tvingas därför ta stort ansvar för finansiell stabilitet, säger Frisén.

Europeiska centralbanken och Bank of Japan håller räntan oförändrad på 0,05 respektive 0,10 procent under hela prognosperioden och expanderar balansräkningarna; ECB inleder köp av statspapper. Fed och Bank of Eng­land rör sig mot höjningar; USA efter sommaren 2015 och Storbritannien i början av 2016. I slutet av 2016 ligger deras styrräntor på 2,25 respektive 1,25 procent. Sammantaget förblir global penningpolitik således kraftigt expansiv under hela prognosperioden. Långa räntor sjunker ytterligare den närmaste tiden för att sedan  börja röra sig försiktigt uppåt först under 2015. Mjuka centralbanker, ränteläget och lågt oljepris ger stöd till börserna.  

USA väntas växa med 3,4 procent 2015, upp från 2,3 procent i år, och med 3,1 procent 2016. Hushållens tidigare skuldsanering gör att verkningsgraden för Feds penningpolitik nu ökar. Påtagligt lägre energipriser, rekordförmögna hushåll och en arbetslöshet som fortsätter falla till 4,7 procent 2016 ger USA:s ekonomi styrka att stå emot en skör omvärld och en starkare dollar (EUR/USD väntas ligga på 1,13 i slutet av 2016). USA:s ekonomi har historiskt sett vi­sat sig vara ganska okänslig för försvagningar i omvärlden om USA:s ekonomi inte samtidigt präglats av stora oba­lan­ser.  

Utsikterna spretar för de viktigaste Bricsländerna (Brasilien, Ryssland, Indien, Kina och Sydafrika). Tillväxt­motorn Kina bromsar in p g a ökad osäkerhet i fastighetssektorn och kreditmarknaden, men vi räknar med att Pekings probleminsikt och finansiella  kapacitet ger förutsättningar för god tillväxt också framöver. BNP väntas växa med 7,0 procent 2015 (ned 0,4-procentenheter jämfört med innevarande år) för att landa på 6,7 procent 2016. Utsikterna för Indien pekar på en acceleration av BNP-tillväxten från 5,4 procent 2014 till 6,2 pro­cent 2016 tack vare reformer. Rysk ekonomi ser dock dyster ut. Problemen är kopplade till geopolitik och minskad produktions­förmåga p g a fleråriga underinvesteringar och åldrande befolkning. Det kraftiga rubelfallet bekräftar ekonomisk och finansiell instabilitet vilket också höjer den geopolitiska risken. BNP förväntas krympa med 0,2 procent 2015 och växa med 1,0 procent 2016.

Eurozonen är världsekonomins sorgebarn. Läkeprocesserna går långsamt och den politiska trenden med ökad vilja till nationell ekonomisk-politisk självständighet och avsteg från gemensamma spelregler gör fortfarande eu­rons framtid oviss. Efter ECB:s genomlysning av banksystemet väntas dock tillväxten stabiliseras med hjälp av lägre energipriser, svagare euro och en - trots hög offentlig skuldsättning - uppmjukad finanspolitik. Konjunkturkurvor­na pekar dock åt fel håll för Italien och Frankrike medan Spaniens tillväxt vänt uppåt. BNP för eurozonen väntas växa med 0,9 procent 2015 och 1,3 med procent 2016.

- Tysklands vilja till att acceptera en mer expansiv finanspolitik är central för både eurozonens tillväxtutsik­ter och eurons långsiktiga stabilitet, säger Robert Bergqvist. Eurosamarbetet behöver mer integration, inte mindre. I dag blåser självständighetsvindar i flera euroländer samtidigt som politisk populism är på fram­marsch. Eurozonen kan undgå regelrätt deflation, men fallande inflationsförväntningar tvingar ECB att påbörja köp av statsobligationer efter årsskiftet för att utvidga balansräkningen i tillräcklig utsträckning, enligt Bergqvist.  

Svensk ekonomi är fortsatt tudelad med robust inhemsk efterfrågan, driven av hushållens konsumtion och ökat bostadsbyggande, men med svag exportsektor. Nya amorteringskrav får begränsad effekt på privat kon­sumtion men husprisuppgången mattas. Den offentliga skulden förblir stabil och ligger kvar under 40 procent som andel av BNP. Den underliggande trenden på arbetsmarknaden är stark, men ökat arbetskraftsutbud medverkar till att ar­bets­lösheten sjunker endast långsamt till nästan 7 procent i slutet av 2016. Med ökad immigration och svag integra­tionspolitik pressas jämviktsarbetslösheten upp. BNP väntas växa med 2,1 procent i år, 2,7 procent 2015 och 2,7 procent 2016. 

- Sveriges "balans- och resultaträkningar" är starka men utmaningarna växer, enligt Håkan Frisén. Den eko­no­miska politiken omgärdas nu av stor osäkerhet kopplad till det parlamentariska läget; utan bredare blocköverskridande överenskommelser är risken stor för politisk handlingsförlamning. Den röd-gröna bud­­­geten väntas ändå gå igenom riksdagen och finanspolitiken blir svagt expansiv 2015, enligt Frisén.

Riks­banken sänkte räntan som förväntat i oktober, men nivån 0,00 procent överraskade. Ett tydligt agerande med 0,75 procentenheters sänkning under kort tid visar en enig direktion som sluter upp bakom huvuduppgiften att få upp inflationen. Inflationen stiger dock endast långsamt; den underliggande KPIF-inflationen når varaktigt över 1,5 procent först under senvåren 2016. En mjuk penningpolitik innebär att kronan för­svagas mot euron till 9,35 under vintern för att därefter stärkas till 8,80 i slutet av 2016. Mot dollarn försvagas kronan till 7,80 i slutet av 2016.

- En låg inflation och framför allt en nedåtpress på inflationsförväntningarna tvingar Riksbanken till ytterli­gare nedjusteringar av inflationsprognosen, säger Robert Bergqvist. Det öppnar upp för sänkt räntebana och en nollränta som knyts till inflationsutvecklingen (KPIF) och andra centralbankers penningpolitik. Men tröskeln är hög för okonventionell politik, d v s expansion av balansräkningen, valutainterventioner eller negativ ränta. Vi håller fast vid att första höjningen kommer sommaren 2016, säger Bergqvist.

- Höjda amorteringskrav bromsar kredittillväxt och husprisuppgång något. I en miljö med låga räntor, snabb befolkningstillväxt, stark arbetsmarknad och brist på bostäder kommer bostadspriser och hushållens skuldsättning ändå att fortsätta öka något det närmaste året. Sprickorna inom Stabilitetsrådet har redan blivit tydliga och Riksbanken tycks vara ensam i sin oro för skuldtillväxten. Regeringen och dess myndig­heter Finansinspektionen och Riksgälden vill gå långsamt fram för att undvika en tvärbromsning. Men med penningpoIitiken helt inriktad på att få upp inflationsförväntningarna ligger i praktiken ansvaret för att undvika framtida skuldbakslag på regeringens bord, säger Frisén.

Den finska ekonomin brottas med strukturella problem inom skogs- och IKT-sektorerna, stor handelsexponering mot Ryssland samt offentliga åtstramningar som hämmar tillväxten. En svagare euro ger visst exportstöd men in­bromsningen i andra sektorer är bredbasig. BNP-tillväxten blir 0,5 procent 2015 (efter årets recession på 0,3 pro­cent). 2016 accelererar tillväxten till fortfarande svaga 0,9 procent. Den danska ekonomin står inför både upp- och nedsiderisker. Geopolitiken spelar en stor roll. Finanspolitiken stöttar inför valet 2015. BNP-tillväxten blir i år 1,0 procent och dubbelt så hög 2015; 2016 blir tillväxten 2,5 procent.  Norsk ekonomi präglas av krafter som drar i oli-ka riktning. Motvinden kommer från dämpade investeringar inom olja/gassektorn samt svaga bostadsinvesteringar. Men arbetsmarknaden har stabiliserats, liksom bostadsmarknaden, och goda realinkomstökningar ger stöd till kon-sumtionen. Norges fastlands-BNP väntas växla ned från 2,6 procent i år till 2,1 procent nästa år och når 2,4 procent 2016, vil­ket är något under trendtillväxt. Vi räknar med att den underliggande styrkan i ekonomin är tillräcklig för att Norges Bank ska avstå från räntesänkningar den närmaste tiden. Den första höjningen dröjer dock till andra kvar­talet 2016. I denna miljö stärks valutan försiktigt och vi räknar med att EUR/NOK ligger något under 8,00 i slutet av prognospe­rioden  

Motstridiga krafter präglar Baltikums ekonomier även 2015 och först 2016 blir tillväxten mer balanserad. Kon-sumtionen förblir draglok när hushållens starka reallönetillväxt bara dämpas marginellt och arbetslösheten sjunker ytterligare något. Återhämtningen i export och investeringar blir dock svag när Ukrainakris, rysk nolltillväxt och livs­­medelssanktioner kastar skuggor över Baltikum även under det närmaste året. Sammantaget väntas en viss upp­växling av tillväxten efter en svacka - och djup sådan i Estland - 2013-2014. Litauen och Lettland framträder åter som EU:s snabbväxare men det är likväl en moderat tillväxt som siktas om man ser till de baltiska staternas poten­tial på 3-3,5 procent. Eftersläparen Estland når knappt upp till 3 procent 2016, medan Litauen som växer snabbast når 4 procent 2016.

Nyckeltal: Internationell & svensk ekonomi (siffror inom parentes är prognos från NO augusti 2014)